美元坠落，一场要命的货币革命悄然开始！

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图源：摄图网

来源 | TS Lombard

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最近几周，美元大幅贬值，关于美元主导地位终结的悲观预测很受欢迎，美元疲软实际上缓解了现有的脆弱性。

然而，我们第一次看到一种有希望替代美元本位制的货币正在发展，央行数字货币 (CBDC) 的创建可能会产生深远影响。

美元贬值

最近几周，随着美元大幅贬值，分析师们纷纷预测美元本位制 (Dollar Standard) 将会消亡。然而，他们似乎忘记了，美元疲软实际上对欧洲美元市场是个好消息，美联储的量化宽松掩盖全球金融体系的许多潜在脆弱性。它促进了国际贸易，放宽了跨境贷款条件。更应该担心的是美元升值。

美联储 2020 年采取的行动对防止另一场欧洲美元灾难起到了决定性作用。这不仅是因为他们阻止了 2008 年那样的美元融资“挤兑”，还因为他们降低了美国汇率的中期轨迹。在短期融资方面，美联储今年早些时候对其政策进行了两次至关重要的调整。首先，它激励并扩大了与世界其他地区的央行互换额度，这确保了美元流动性继续流向更广泛的国家 (包括亚洲和一些新兴市场) 和金融机构(非银行)。海外通过提高互换额度、国内通过扩大资产负债表来缓解流动性，因为全球对美元的依赖，美联储不得不兜底。更重要的是，美联储向平均通胀制度的转变对美元的中期轨迹产生了重要的影响，即好消息对美国汇率的影响将不那么明显，因为它现在不太可能引发美联储的政策收紧。

美元的“微笑曲线”变成了“傻笑曲线”

来源：TS Lombard strategy team

美元依然主导

从 2008 年金融危机开始，就有一些权威人士警告，二战后的国际货币体系美元本位制 (Dollar Standard) 将“不可避免地”终结。然而，尽管有这些悲观的预测，美元在过去十年中变得更加主导。世界大部分地区继续以美元为其贸易发票，而美元仍是复杂国际供应链的关键资金来源。

美元主导

来源：IMF, TS Lombard,“International currencies – past, present and future”

2020 年，网上一直有声音谈论美国是否会失去全球主要货币的地位，斯蒂芬·罗奇 (Stephen Roach) 在英国“金融时报”撰文称，美国“已经挥霍了其过分的特权”，“美元现在容易受到大幅调整的影响”，甚至警告说：“一场崩盘迫在眉睫。”然而，历史表明，国际领导权在货币之间的转移是一种罕见的事件，通常与战争或军事征服有关。

现行的美元本位制始于 1944 年将美元置于国际贸易中心的决定。在布雷顿森林体系 (Bretton Woods) 下，美元成为世界储备货币，同时还有固定汇率和黄金完全可兑换。

在经历了几十年的“金融化”和“全球化”之后，美元如今在国际金融周期中占据着特殊的地位，美联储实际上是“世界的中央银行”。如今，美元的影响力通过几个主要渠道发挥作用：

1、美元计价

大多数国际贸易都是以少数几种 (占主导地位的) 货币进行的，尤其是美元。这赋予了 美国汇率在世界贸易中的特殊地位。Boz 等人发现，美元每升值 1%，世界其他地区国家之间的贸易额在一年内就会减少约 0.6-0.8%。因此，美元走强实际上伤害了所有人。

全球发票以美元计算

美元坠落，一场要命的货币革命悄然开始！

来源：TS Lombard，OECD Economic Outlook

2、风险承担

美元是主要的融资货币，随着时间的推移，以美元计价的债务迅速增长。阿夫迪耶夫 (Avdiev)、布鲁诺(Bruno)、科赫(Koch) 和辛 (Shin) 表明，美元走强与跨境银行贷款下降和资本支出下降有关，尤其是在新兴经济体。美元升值损害了借款人的资产负债表，减少了全球美元信贷的需求和供应。英国央行 (Bank Of England) 最近的分析表明，发现美元升值 10% 会使新兴市场 GDP 减少约 1.5 个百分点。

3、全球价值链

与风险承担渠道相关，美元强势对全球价值链影响巨大。考虑一家在日本制造发动机的汽车制造商，将发动机运往加拿大 (在那里汽车进行进一步组装)，然后将汽车送到墨西哥完成。这一过程涉及大量发动机、汽车半成品和汽车成品的库存。这些都是公司需要融资的资产，价值链越长，融资需求就越大。自 1990 年代以来，随着全球价值链(GVC) 的迅速扩张，美元作为一种国际融资货币变得更加重要，加强了其与全球经济活动的联系。

4、全球资产价格

美元融资似乎对全球资产价格有额外影响，与其对经济增长和通胀前景的潜在影响无关。例如，托斯滕·埃勒斯 (Torsten Ehler)、马蒂亚斯·霍夫曼(Mathias Hoffmann) 和亚历山大·拉贝 (Alexander Raabe) 的最新研究表明，美国净资本流入的增加 (减少) 如何改善 (收紧) 非美国全球银行的美元融资条件，导致它们增加 (减少) 对第三方借款国的外国贷款。这导致各个借款国的贷款同步，这转化为抵押贷款信贷增长的国际同步，最终导致房价同步。由于住房是金融财富和抵押品的重要来源，更广泛的“溢出”效应可能是巨大的。

过去 10 年，随着国际欧洲美元体系从银行转移到资本市场，世界对美元的敏感度有所提高。美国的政策“脱钩”，加上对美元资产的贪得无厌的胃口，催生了对美元证券的强大买盘。

数字货币崛起

现在的美元本位制有没有替代品？随着数字货币的快速发展，我们可能已经走上了一条不同的货币体系的道路。

随着私人数字货币的发展带来了一种突如其来的紧迫感，世界各国央行都从根本上加快了设计新的中央银行数字货币 (CBDC) 的努力。新的 CBDC 可能是一些大事的开始，彻底背离我们当前的货币政策制度，或许最终会挑战美元在国际货币和金融体系中的主导地位。

Real Vision 颇具影响力的首席执行官拉乌尔·帕尔 (Raoul Pal)(显然，他的大部分流动财富都投资于比特币) 今年早些时候发布了一个播客，他在播客中声称，CBDC 将对货币政策和金融市场造成巨大破坏。他称 CBDC 将：

杜绝实物现金，消除货币“隐私”；
摧毁传统银行体系；
使央行能够将其政策利率推至深度负值(负利率政策)；
允许货币当局设定多种 (例如特定行业的) 利率；
鼓励更紧密的货币 - 财政协调，允许“直升机”转移支付；
取代现有的跨境支付系统(例如 SWIFT)；
允许国际货币基金组织 (IMF) 式的数字特别提款权 (SDR)， 最终将取代美元。

数字货币具有重塑全球金融体系的巨大潜力，但各国央行都相对保守，这可能还需要数年时间。只要人们仍需用本国货币缴税，各国央行就不会在一夜之间失去货币“主权”，尤其是在比特币等现有数字货币的波动性使其成为不可靠的保值手段的情况下。

1、数字货币是什么

“数字货币”听起来并不是什么新鲜事 – 人们和企业多年来一直在使用数字支付(在中国和北欧国家，数字支付现在占据了消费者现金交易的主导地位)。然而，这种形式的货币是由商业银行创造的，基于“账户”系统，银行在该系统中核实参与交易的个人或企业的身份。这些都是私人银行的负债，如果它们破产，家庭和企业可能会赔钱(超过一定水平的存款保险)。有了 CBDC，我们有可能让家庭和企业直接进入央行的资产负债表(“零售 CBDC”)。在现有体系中，这只能在人们愿意持有实物现金的程度上发生 – 纸币是央行的一种负债。向公众开放货币当局的资产负债表可能会产生深远的影响。

2、数字货币的机会

央行加速向 CBDC 靠拢，部分是出于保护其货币主权的愿望，这在一定程度上是防御性的。但如果认为 CBDC 的成立纯粹是一种防御性策略，那就大错特错了。当局还可以从创建数字货币中看到各种机会和政策优势。